Oppgrader til nyeste versjon av Internet eksplorer for best mulig visning av siden. Klikk her for for å skjule denne meldingen
Ikke pålogget
{{session.user.firstName}} {{session.user.lastName}}
Du har tilgang til Idunn gjennom , & {{sessionPartyGroup.name}}

Business Angels (BA) - Aktive eiere – smarte penger

Kristian Skjølaas, f.1949 har bl.a. arbeidet i ASEA (ABB), Ringnes AS, NHO sentralt og i NHO-regionen Oslo og Akershus. Han arbeidet mye med eierskapsfaglige og -politiske spørsmål. Skjølaas var sentral ved etableringen av senter for eierforskning ved Handelshøyskolen BI og var inntil 2012 leder av styre i Eierskiftealliansen i Oslofjordregionen. Skjølaas er partner i Eierskiftesenter AS med prosjektlederansvar for regional eierskifteallianser, eier av KESS INVESTMENT AS, medeier i gründerbedriften Dimensions Agri Technologies AS. E-post: ks@kessinvetsmnet.no

Fremveksten av nye selskaper er avhengig av at det investeres mer risikokapital i tidligfase. Investeringsmulighetene i andre deler av risikokapitalmarkedet har økt med økt fri og global bevegelse av kapital. Det er spesielt vanskelig for vekstbedrifter i Europa å skaffe den risikokapital som trengs i såkorns- og oppstartfasen. Ifølge flere forskere betraktes BA som den viktigste tilbyderen av risikokapital og kompetanse i bedriftens tidligfase. Studier har vist at i Europa investeres kun en tredjedel av hva som investeres i tidligfaseprosjekter i USA. USA har en kultur og et kunnskapsgrunnlag som er lagt til rette for radikale innovasjoner, mens deler av industrien i Europa er knyttet til innovasjonstradisjoner som kan defineres som vedlikeholdsinnovasjoner. Personer og organisasjoner med kapital vil heller investere i objekter med lavere risiko og i land med lavere skatt, slik som i USA.1 (Bryne & Mjøen, 2007)

Nøkkelord: Business angels, vekstpotensial, VoC-teori, dealflow, vedlikeholdsinnovasjoner, syndikering, kompetent kapital, NorBAN, skatteinsentiver

Teoretisk grunnlag

De liberale landene og de koordinerte landene – Vareites of Capitalism (VoC) – om VoC-teorien (Peter Hall og David Soskice 2004, 2006)

Innovasjoner er viktig fordi bedriftenes evne til nyskaping og fornyelser er en kritisk dimensjon for nasjonens fremtidige inntekter og fordi bedriftenes evne til innovasjoner er avgjørende for egen suksess over tid.

Det teoretiske utgangspunkt for denne artikkelen om Business Angels (BA) bygger på arbeidene til Peter Hall og David Soskice (2001): The varieties of capitalism (VoC). De skiller grovt sett mellom to modeller for kapitalistiske markedsøkonomier: «Coordinated Market Economies» (KMØ) og «Liberal Market Ecomomies» (LMØ). OECD-landene plasseres i hver sin kategori, hvor USA, Storbritannia og Irland er de typisk «liberale», mens Tyskland og Frankrike er typisk «koordinerte». Norge regnes som KMØ.

Forfatterne av VoC kommer med tre påstander: 1) De nasjonale rammene og institusjonene avgjør selskapers og investorers adferd og organisering. 2) Den nasjonale økonomi deles opp i subsystemer, slik som for eksempel finanssystem, skattesystem, utdannings- og arbeidsmarkedssystem, samhandlingsmønstre for bedrifts- arbeidstakerreguleringer. 3) Det er viktige sammenhenger mellom de nasjonale subsystemer, dvs. hvis et koordinert land kopierer kun enkelte elementer fra et liberalt land, vil dette kunne skade mer enn tjene dette landets økonomi. (Peter Hall og David Soskice 2006, Rees, 2006)

I sin evaluering av forsøket med en høyteknologibørs i Frankfurt (Neuer Markt i 1997), bygger Sigurt Vitols og Lutz Engelhardt på Hall og Soskices VoC-teori. De argumenterer for at årsaken til at denne nye børsen ikke lykkes i Tyskland, var at man prøvde å kopiere amerikanske og britiske risikokapitalmarkeder, mens ingenting ble gjort av endringer på andre politikkområder, så som for eksempel arbeidsmarkedspolitikken.

Innovasjonstilnærmingen til Peter A. Hall og David Soskice skiller mellom radikale innovasjoner (radical innovations), som vil medføre grunnleggende skifte av produkter og prosesser og vedlikeholdsinnovasjoner (Incremental innovations), kjennetegnet ved kontinuerlig småskalautvikling av eksisterende produkter og produksjonsprosesser.

Radikale innovasjoner er spesielt viktig i teknologiområder med hyppige og raske endringer. Dette gjelder produkter og tjenester som trenger ny design og rask produktutvikling basert på forskning, som for eksempel innen genteknologi, bioteknologi, elektronikk og programvareutvikling. Utviklingen av komplekse produkter innen for eksempel telekommunikasjon, romfart og forsvarsystemer inngår i denne kategorien innovasjoner. Likeså har innovasjonene i deler av servicesektoren, som for eksempel flytransport og flyindustri, bank- og finansbransjen og underholdningsbransjen, samme innovasjonskarakter.

Vedlikeholdsinnovasjoner er viktig for å ta vare på konkurransekraften i produksjon av kapitalvarer som for eksempel maskiner, verktøy, forbruksartikler, mekanikken i motorer, og transportutrustninger. Her er utfordringen å vedlikeholde en høy kvalitet på etablerte produksjonssystemer. Kjennetegn ved disse vedlikeholdsinnovasjonene er kontinuerlige kvalitetsforbedringer og kostnadsreduserende effekter i produksjonsprosessene. Dette er viktig bl.a. for fortsatt å sikre kundelojalitet.

VoC-forfatterne hevder at de institusjonelle rammebetingelsene innen LMØ-land legger til rette for bedrifter som kjennetegnes av radikale innovasjoner. Et LMØ-land med et arbeidsmarked med få oppsigelsesrestriksjoner, en høy arbeidsmobilitet og et høyt, generelt utdannelsesnivå gir bedrifter insentiver til å satse på nye produkter. Dette gjør at de kan hyre inn den nødvendige ekspertise med visshet om at de kan kvitte seg med denne hvis innovasjonene ikke gir lønnsomhet. Et omfattende risikokapitalmarked med mange ulike investorer tilfører risikokapital til bedrifter med radikale og nye produkter. Dette støttes og utvikles av få nasjonale restriksjoner for salg og nyervervelser. Til sammen bygger det nasjonale systemet for arbeidsliv og arbeidsmarkedet og risikokapitalmarkedet på samme liberale verdier. I tillegg er det nasjonale stimuli til forskere innen LMØ-land for å bringe ny forskning ut til markedsaktørene.

KMØ-land, som Norge, leverer stabile betingelser for vedlikeholdsinnovasjoner. Et eksempel på dette er god koordinering innen arbeidsmarkedet og arbeidslivet, sikring av bedrifts- og bransjespesifikk kunnskap og bedriftsinterne samarbeidsorganer med en konsensusbasert beslutningskultur. Slike systemer vil være med å gi ansatte garantier og sikrer samarbeid om de forretningsmessige endringene. I Norge, som i andre KMØ-land er det selvfølgelig områder i samfunnet med radikale innovasjoner, så som for eksempel teknologi og prosesser i olje- og gassindustrien.

BA-investorer er mest orientert mot investeringer i radikale innovasjoner. Omfanget av en nasjons radikale innovasjoner kan således regulere behovet for og fremveksten av BAs.

Med dette utgangspunktet vil man kunne fremsette noen hypoteser om studier av BA i Europa:

  • Omfanget av BA-kapital er betydelig større i LMØ

  • Potensialet oppfattes som større i LMØ

  • Det nasjonale behovet for at BAs skal investere mer, er større i KMØ

  • KMØ-land legger mer vekt på behov for fysiske møteplasser

  • LMØ- and har større krav til rask gevinst og har kortere tidshorisont

  • KMØ- land ønsker mer offentlig kontroll over investorer og bedriftene enn i LMØ-land

  • KMØ-land er i større grad orientert mot kommersialisering av forskning og høyteknologi

Gitt at LMØ-land ikke kan bygge på de samme markedsbaserte verdiene som finnes i «anglosaksiske kapitalmarkeder», uten å endre økonomiens ulike subsystemer og konstruksjoner, vil et forsøk på å «reparere» skattesystemet i KMØ-land ikke gi suksess med økt kanalisering av BA-kapital til høyrisikoprosjekter. (Bryne & Mjøen, 2007, Skjølaas, 2008)

Hvem er en Business Angels (BA)?

Ifølge flere forskere betraktes BA som den viktigste tilbyderen av risikokapital og kompetanse i bedriftens tidligfase (Sørheim, 2003; Mason, 2005; Månsson og Landström, 2005; EBAN, 2006a). Venturefond og andre formelle ventureselskaper investerer som regel i mer veletablerte og større prosjekter, med lettere definerbar risiko. Venturefondene er derfor ikke vanligvis leverandører av investeringsbeløp til bedriftenes tidligfase, slik som «Friends, Family, Founder» og BA. BA vil ofte kunne opptre som en «brobygger», og spille en viktig rolle som tilbyder av risikokapital på et stadie der bedriftens kapitalbehov ikke er så stort, og hvor behovet ikke blir dekket av andre aktører (EBAN, 2006a).

Mason (2005:3) definerer Business Angels som:

High net worth individuals who invest their own money, along with their time and expertise, directly in unquoted companies in which they have no family connection, in the hope of financial gain.

Opparbeidet formue kan sies å være en forutsetning for å være en BA. På grunn av den høye risikoen relatert til den enkelte investeringen i nye unoterte bedrifter, investerer BA mellom 5 % og 15 % av sin totale investeringsportefølje i nye vekstbedrifter. Øvrige investeringsobjekter er børs, eiendom, veletablerte bedrifter, valuta o.l. – slik som for andre investorer. For de fleste BAs vil ikke et tap på en investering ha avgjørende virkning på livssituasjonen og forretningsinvesteringene samlet sett. Det er viktig å påpeke at BAs er villig til å bære tap, da de vet at det kun er en lav prosentandel av nyskapingsprosjektene som vil ha suksess (Mason, 2005).

BAs skiller seg spesielt fra venturefond, ved at de investerer små beløp og personlig kapital i nye bedrifter. De har stor frihet, lavere investeringskostnader grunnet mindre behov for omfattende due diligence, og kan ta avgjørelser raskere (Mason, 2005). BA har ofte en fortid som entreprenør og eier, har ledererfaring innen større bedrifter, eller spesialkompetanse innen de forretningsområder de investerer i. Dette indikerer at BA ofte har personlig nettverk som vil gi dealflow og nødvendig kompetanse for å vurdere potensielle prosjekter. En BA bygger ofte sine nye investeringer på tidligere suksesser for å ta del i nye suksesser, og hvor de kan benytte sine penger og sin kompetanse og erfaring. Slik hjelper de nye entreprenører med å utvikle nye bedrifter. Ofte styrker dette deres selvbilde og opprettholder deres anerkjennelse i deres eget lokalsamfunn (Mason, 2005).

BA vil som hovedregel være en aktiv eier som kan og vil gi viktige bidrag, ut over kapital, i bedriftene de investerer i. Investorer som investerer i børsnoterte bedrifter betegnes som passive investorer (Mason, 2005). En del av BAs investeringstilnærming innebærer dermed støtte av bedriften gjennom en rekke hands-on roles. De har ofte en deltakelse i bedriften i form av mentorvirksomhet, strategisk rådgivning og nettverksbygging. Derfor betegnes ofte uformell risikokapital fra BA som «smarte penger» (Mason, 2005). I Menons studie i 2010 av forretningsengler i Norge (Grünfeld et al. 2010) har de identifisert ca. 2400 BAs i følgende grupper:

  1. De som investerer ut fra familieformuer eller næringsrelaterte inntekter

  2. De som har bakgrunn fra konsulentvirksomhet eller finansiell rådgivning

  3. Eliteenglene – som har erfaring i etableringer av vekstbedrifter

Kjennetegn på business angels

Litteraturen påpeker at det er god overensstemmelse mellom kjennetegn på BA i ulike land. Mason (2005) karakteriserer profilen til en typisk BA:

  • De fleste (95 %) er menn, men de få kvinnene som finnes har samme karakteristiske trekk som menn.

  • Personene er i aldergruppen fra 45 til 65 år.

  • Suksessfulle cashed-out entreprenører. Dette innebærer at personene over en periode har opparbeidet seg formue, erfaring og kompetanse og dermed har god bakgrunn for å gjennomføre nødvendig due diligence og for å vurdere risikoen ved potensielle prosjekter.

  • Godt utdannede personer. Mange av BA har utdanning fra høyskoler og universitet. En BA har sjelden utdanning på doktorgradsnivå.

BA og syndikering (informal consortium)

Syndikering blant BA blir normalt ledet av en BA-lederengel som kan ta ansvaret for å screene ideen og delta i utvikling av forretningsplanen, før endelig avgjørelse om investering blir avgjort. Syndikatet består ofte av BAs med ulik bakgrunn, erfaring og kompetanse innenfor den spesifikke bransjen hvor investeringen er gjort. Dette gjør det mulig å investere innenfor ulike bransjer. (Gullander & Napier, 2003; Mason, 2005) (Bryne & Mjøen, 2007) .

Syndikering kan defineres som:

The gathering of several business angels into an informal consortium for the purpose of creating a critical mass of funds above what each business angel could – or would be prepared to – invest. This term also applies to the pooling of competencies in order to offer more managerial skills than any individual business angel could display (EBAN, 2006c).

Ifølge Carriere (2006) og EBAN (2006a) har syndikering eksistert i lang (all) tid, men det synes som det er en økning i antall syndikeringer mellom BAs. BAs i et syndikat er normalt rekruttert fra BAN. Et syndikat skiller seg fra et BAN ved å operere som en egen investeringsenhet og har sine forretningsaktiviteter utenfor nettverket (Gullander & Napier, 2003).

En nordisk studie utført av Gullander & Napier (2003) viser at et syndikat normalt består av flere investorer, der ofte minst én aktør er fra et venturefond Se figur 1. På denne måten vil BA kunne øke sin exitmulighet ved at venturefondet kan kjøpe BAs andeler i investeringsprosjektet når prosjektet ekspanderer ut av såkornfasen (Gullander & Napier, 2003). Venturefondene vil på sin side få investorkolleger fra BA-miljøene som kan følge opp prosjektene gjennom sitt aktive eierskap. I land som USA og Storbritannia er syndikeringene ofte større både i antall investorer og i kapital. Her finnes det syndikeringer som består av 20 til 30 BAs. Syndikatet kan dermed komme opp på et investeringsnivå som gjør det mer attraktivt for venturefondene å delta.

Fremveksten av BA-syndikater kan dermed samlet sett, bedre dekke kapitalgapet mellom «friends, family, founder» og «formal venture capital» (Mason, 2005). Dette gir tidligfaseprosjekter med høye forsknings- og utviklingskostnader bedre muligheter for økt kapitaltilførsel etter hvert som virksomheten vokser og kapitalbehovet øker (Carriere, 2006). BA-syndikatene gir også entreprenøren bedre betingelser enn enkeltstående BAs, fordi det blir enklere å tilføre prosjektene oppfølgingskapital og BA-kompetanse i forhold til utviklingen av bedriften. For investorene er slike syndikeringer viktige fordi det er med på å spre den enkelte BAs risiko. Den enkelte BA trenger dermed ikke å satse «store» beløp på et prosjekt, men kan fordele investeringene og dermed risikoen over flere prosjekter (Mason, 2005; Carriere, 2006). Myndighetene og politikere i bl.a. Storbritannia stimulerer til samhandling og felles investeringer ved at det gis skattelette for personers kapitalplasseringer i for eksempel ordninger som Venture Capital Trust (VCT) og Enterprice Investment Scheme (EIS). Frankrike har hatt lignede skatteordninger gjennom for eksempel Innovation investment fund og skatteregimet for Youg Innovation Companies. (Skjølaas 2008)

Business Angels (BA) – kilden til kompetent kapital

I de siste 10-årene har det vært en økt synlighet og engasjement fra Europas BAs. Dette gjelder særlig BAs i Tyskland, Frankrike og Storbritannia. BAs bidrar med – og dekker kapitalbehov (ca. EUR 250 000 – EUR 2,5 mill.) i tidligfase høyrisikoprosjekter og i nystartede bedrifter. For land i Europa som ønsker å øke andelen av nystartede kunnskapsintensive bedrifter, er det behov for å stimulere både etablerte og nye BAs til økt deltakelse. Dette fordi forskning (Jeffery E. Sohl for the Centre of Venture Research, University of New Hamshire and EBAN With Paper 2007) både i USA og Europa viser at BAs er en viktig kilde til kompetent kapital i såkorn- og oppstartfasen i bedrifter. Tendensen i utviklingen er at BAs operer sammen i syndikater og mer organiserte fellesinvesteringer og også sammen med VC-fond og venturekapitalister.

Norge ligger langt etter «fronten» når det gjelder organisatoriske og praktiske løsninger for å fremme økt privat eierskap, privat kompetent kapital til unge bedrifter med høyt FoU-innhold, vekstambisjoner og vekstpotensial. En oppgave for myndighetene er også å anerkjenne det private eierskapet og de private aktørenes rolle og oppgave, samt en erkjennelse av den samfunnsnytten de private aktørenes bidrag er i utviklingen av nye bedrifter. Myndighetene i Storbritannia og Frankrike har kommet med slik anerkjennelse og erkjennelse. Denne anerkjennelsen er fulgt opp med målrettede virkemidler. Mange andre land gjør mye mer enn Norge!

Entreprenørielle bedrifter

Det er uten tvil mange store og veletablerte bedrifter som er viktige entreprenører og innovatører. Mange av de nye og små bedriftene springer ut fra den kunnskap og de ideer som skapes i de etablerte bedriftene. Her tar vi imidlertid ikke for oss den viktige rolle som etablert næringsliv har for nyetableringer, annet enn som spin-outs av ideer som grunnlag for nye bedrifter.

Forskning indikerer og statistikk viser at små og mellomstore bedrifter er viktige bidragsytere til nye arbeidsplasser innen privat sektor (Borch et al., 2002), (Otterdal, 2006).

SMB i Norge spiller også en viktig rolle i utvikling og økonomisk vekst. Imidlertid betyr ikke dette at alle SMB kan defineres som vekstbedrifter, selv om de har økonomisk gevinst. SMB kan kategoriseres som hobbybedrifter, levebrødsbedrifter og vekstbedrifter. Vekstbedrifter, slik vi her definerer det, skiller seg fra hobbybedrifter og levebrødsbedrifter ved at de etableres på grunnlag av en ny vare eller tjeneste med betydelig kunnskapsinnhold, ambisjoner og potensial om videre vekst i et internasjonalt marked (Borch et al., 2002). Vekstbegrepet er m.a.o. knyttet til de SMBs som har potensial for betydelig økt økonomisk verdiskaping og som har stor samfunnsøkonomisk verdi, for eksempel ved at de over tid kan generere skattbare inntekter og sysselsetting (Forskningsrådet 2002, KUNI- Programplan for Kunnskapsgrunnlag for nærings- og innovasjonspolitikken 2002–2007). Hovedandelen av vekstbedrifter etter denne definisjonen baseres som regel på et forretningsgrunnlag og FoU-kunnskap levert av de store etablerte bedriftene og universitets- og forskningsinstitusjoner. Det er denne kategori vekstbedrifter som utgjør det mest interessante markedet for BA.

Markedssvikt i oppstartfasen

Det har lenge vært vel kjent at det er markedssvikt i finansiering av en bedrifts såkorn- og oppstartfase (European Commission, 2002; Mason, 2005, EBAN, 2006a), selv om kapitalbehovet er relativt lite i oppstartfasen. Bedriftenes problem med å skaffe et relativt lite beløp av risikokapital i tidligfase blir ofte beskrevet som «kapitalgapet» (European Commission, 2002; Sørheim, 2003; Mason, 2005; Månsson og Landström, 2005; EBAN, 2006). Hvis dette gapet ikke fylles, er det særlig kritisk for bedrifter med internasjonal vekstmulighet og potensial, og dette er da en utfordring både bedriftsøkonomisk og samfunnsøkonomisk. Økonomisk verdiskaping og sysselsetning kan tapes.

Markedssvikten har flere sider. Noen av disse er (Widding & Sørheim, 2004):

  • Det er ofte mangelfull informasjon fra den nye bedriften til investorer i egenkapitalmarkedet og lånemarkedet.

  • Risikoen er høy og ofte vanskelig å vurdere for investorene.

  • Tidligfaseinvesteringer krever mye oppfølging og deltakelse.

  • Viljen fra gründere til å få med andre eiere kan være liten.

  • Skattebetingelsene kan være slik innrettet at andre investeringsvalg fremstår som mer gunstig

  • Globaliseringen gir økte muligheter til alternative investeringsmuligheter som har mindre risiko og gode avkastningsmuligheter.

Vekstbedriftenes problem med å skaffe risikokapital i tidligfase er vist gjennom studier gjennomført i USA, Storbritannia og Sverige, og det finnes også tilsvarende studier i Norge (Widding & Sørheim, 2004). Modellen vist i figur 1 viser bedrifters livssyklus, og hvilke eiere/investoraktører som bidrar med (ekstern) risikokapital i de ulike fasene.

Figur 1. Oversikt over ulike finansieringskilder i bedriftens livssyklus, kapitalbehov og grad av risiko (Videreutviklet fra Lumme et al., 1998 og Skjølaas, 2008).

Tidligere forskning (Månsson, 2005) viser at særlig banker, men også venturefond i svært liten grad «tilbyr» kapital i bedriftens såkorn- og oppstartfase. Årsakene kan være mange, men to viktige årsaker er at oppstartbedriften ikke har økonomiske verdier som kan danne sikkerhet for lånekapital, og at den ofte ikke har markeds- og økonomiske resultater å vise til. Det vil derfor være stor grad av usikkerhet for långivere og investorer å tilby kapital til tidligfasebedrifter. Manglede track record og vanskeligheter for å stille finansiell sikkerhet er trolig derfor en av hovedårsakene til at banker ikke tilbyr lånekapital i såkorn- og oppstartfaser (Bryne & Mjøen, 2007).

Venturefond og etablerte bedrifter med risikokapital investerer vanligvis i senere faser av bedriftenes utvikling. Årsaken er bl.a. på grunn av de relative høye monitorkostnadene2 som er knyttet til investeringer i tidligfase og kostnader knyttet til due diligence (European Commission, 2002; Sørheim, 2003).

Nyetablerte vekstbedrifter må i tidlig såkornfase ofte benytte seg av familie og venner, samt bootstrapping, som metode for å skaffe kapital (lån eller egenkapital) (Sørheim, 2003). Men BAs er her en viktig gruppe av uformelle investorer som leverer både kapital og kunnskap til nye vekstbedrifter.

Det uformelle kapitalmarkedet

Tidligere forskning påpeker at uformell risikokapital fra BAs (og andre) kan bidra til å dekke deler av kapitalgapet i bedriftens tidligfase, men problemet er at dette markedet bl.a. er preget av asymmetrisk informasjon og liten likviditet (Borch et al., 2002; Sørheim, 2003; Mason, 2005; Månsson, Landström, 2005 og Gründfeld et al., 2010). Her er to viktige elementer:

  1. Informasjonsgapet. Dette innebærer at investorene opplever mangelfull dealflow3 , altså at det er for få nyskapingsprosjekter eller det er vanskelig for investor å få kjennskap relevante investeringsprosjekter. Entreprenørene har heller ikke oversikt over potensielle investorer (Gullander & Napier, 2003; Sørheim, 2003)

  2. Spillteori. Dette innebærer at entreprenørene ofte ikke vil dele sin kunnskap om interne forhold i bedriften med BA og investorene, noe som kan være viktig for dem. Kostnadene ved å fremskaffe slik intern kunnskap fører til økte monitorkostnader for investoren (Borch et al., 2002). Dette gapet kan derfor føre til at både prosjekter som ikke burde oppnå finansiering realiseres, og prosjekter som burde realiseres ikke oppnår finansiering.

Problemet med asymmetrisk informasjon antas å være større jo tidligere en bedrift er i etableringsfasen, ettersom bedriften ikke kan henvise til historisk data (Sørheim, 2003; Mason, 2005). For investoren kan dette resultere i feilvurdering av prosjektets og entreprenørens kvalitet. Denne faren innebærer økt behov for kontrollmekanismer og vurderingskunnskap, for at investorene kan sikre seg mot beslutninger som kan være til skade for investoren (Sørheim, 1999; Borch et al., 2002). BAs og andre investorer i det uformelle kapitalmarkedet kan redusere informasjonsproblemene ved å ha en særlig aktiv rolle før investeringene, men også i den videre utvikling av bedriftene de velger å investere i (Gullander & Napier, 2003).

Figur 2. Kapitalgapet i tidligfase (Sørheim, 2003).

Tidligere undersøkelser fra blant annet Reitan et al. (1998) viser at det uformelle kapitalmarkedet for ikke-børsnoterte selskaper var på ca. 3 milliarder kroner årlig, mens det estimerte potensialet i markedet var på nærmere 12 milliarder kroner. Det er således ikke grunn til å hede at det er mangel på kapital. Dette innebærer at BAs og private investorer kan bli en mer betydelig finansieringskilde, og at det ser ut til at det er store uutnyttede ressurser i markedet (Reitan & Sørheim, 2001).

Den næringspolitiske utfordringen for Norge er å utvikle stimuli for å kanalisere mer av denne private risikokapitalen til nye bedrifter med vekstpotensial.

BAs i det uformelle kapitalmarkedet

Private investorer og BAs som investerer i det uformelle kapitalmarkedet er ingen homogen gruppe. Flere forskere har forsøkt å kategorisere investorene i ulike undergrupper for å kunne betrakte felles karakteristikker (Mason, 2005). Sørheim og Landström (2001) har utført en undersøkelse av norske private investorer, og deler investorene inn i fire kategorier som indikerer hvor aktive de ulike investorene er og den kompetansen de besitter.

Figur 3. Private investorer kategorisert etter investeringsaktivitet og kompetanse (Sørheim og Landström, 2001).

Kjennetegn ved de ulike investorgruppene (Sørheim og Landström, 2001):

  • Lottoinvestorer har liten erfaring som entreprenør, og investerer kun en liten del av sin formue i nye unoterte bedrifter. De har lavere inntekt enn de andre investorgruppene, og har en lav investeringsaktivitet. Investorene har begrenset kunnskap og ferdigheter å bidra med i bedriftene hvor de investerer og utøver ikke aktivt eierskap.

  • Tradere har en høy investeringsaktivitet, men liten erfaring innen ledelse og entreprenørskap. De har en relativt høy inntekt og netto formue, og investerer en betydelig del av sin formue i unoterte aksjer. Investorene har et begrenset aktivt eierskap i bedriftene hvor de investerer. Investeringene betraktes som en finansiell plassering. Investeringsvarigheten er vanligvis mindre enn tre år.

  • Analytiske investorer har en relativt lav investeringsaktivitet, men høy grad av kompetanse innenfor ledelse og entreprenørskap. En liten andel av deres formue er plassert i nye, unoterte bedrifter. Investorene investerer ofte sammen med andre i syndikater.

  • Profesjonelle business angels (BA) har en høy investeringsaktivitet, og høy grad av erfaring innen ledelse og som entreprenør. Mange BAs investerer i syndikater, og en BA inntar ofte rollen som lederengel. De har lengre tidshorisont på investeringene, og inntar ofte et aktivt eierskap i form av styredeltakelse og/eller som rådgivere og konsulenter.

Business Angel Network (BAN)

Mange BAs ønsker å være anonyme og tause overfor omverdenen i forhold til sine investeringsaktiviteter. De ønsker ofte ikke å eksponere seg overfor entreprenører som gjerne vil vise frem sine «gode» forretningsideer. BAs vil selv styre inngangen av nye investeringer (Mason, 2005). Dette kan innebære at vekstbedrifter med behov for kapital har vanskeligheter med å lokalisere BAs, noe som igjen fører til at BAs kan gå glipp av interessante prosjekter (Reitan et al., 1998). «Angels and entrepreneurs are searching around in the dark..., almost as if they are playing a giant game of hide-and-seek with everyone blindfolded» (Reitan et al., 1998). For å redusere søkekostnadene til både entreprenørene og investorene har myndigheter i flere land tatt i bruk ulike initiativ for å bedre denne prosessen. Et resultat av disse initiativene er BANs. BANs skal primært virke som en katalysator og informasjonsbro mellom investorer og entreprenører (Mason, 2005). BAN skal bidra til å øke investeringsaktiviteten til BAs, mobilisere risikokapital som tidligere var usynlig for entreprenøren, og gjøre det lettere for både investor og entreprenør og finne hverandre i «mørket» (Gullander & Napier, 2003).

En trend i Europa viser at det er en økning i antall synlig aktive BAs gjennom lokale og nasjonale BANs, men Europeiske land ligger bak USA (EBAN, 2006a). Myndighetene og markedsaktørene i mage land har fortsatt oppgaver med å finne instrumenter for effektive koblinger mellom entreprenørene og BAs (EBAN, 2006a). I Norge er det særlig liten oppmerksomhet om BAs. Begrepet Business Angels (eller forretningsengler) brukes ikke i finansmiljøer og pressen er lite opptatt av disse eierne og investorene. En årsak til dette er nok bl.a. at de i liten gard er synlig gjennom felles nettverk og organisering, sier Grünfeld et al. 2010.

Den europeiske overbygging er The European Trade Assosiation for Business Angels (EBAN). De utgir årlige oversikter som både identifiserer BANs i de ulike landene og hvor mange BAs som er tilknyttet disse. Oversikten i 2008 viser at det er ca. 75 000 BAs med investeringer på til sammen 3-5 mrd. Euro (Grünfeld et al. 2010).

Om BANs i Norge

Etter EBANS oversikter fra 2008/2009 er det 6 nasjonale nettverk i Norge. Det nasjonale BAN i Norge er NorBAN. Det ble stiftet i 2003 etter en sammenslåing av VentureLab, Seed Forum Norway og Seed Forum Alumni. Formålet med NorBAN er å opptre som en interesseorganisasjon for BAs og stimulere til etablering av lokale og regionale BAN i Norge. De fem andre BAN består av 2) ArticBAN, regionalt BAN for Nord-Trøndelag, Nordland, Troms og Finmark, 3) BioBAN, regionalt BAN i Oslo, 4) ICT BAN, regionalt BAN i Oslo og 5) Partus, regionalt BAN i Kristiansand (EBAN, 2006b). I følge EBANs undersøkelser fra 2008 har de ikke oppgitt hvor mange BAs som var tilknyttet disse BANs i 2008.

BAN startet opprinnelig i USA, ble så etablert i Storbritannia og senere i resten av Europa. Omtrent to tredjedeler av de europeiske nettverkene/og antall BAs er i Frankrike, Tyskland og Storbritannia (Gullander & Napier, 2003) (EBAN 2008).

I følge Mason (2005) var det flere investorer, blant annet i Storbritannia og Canada, som i begynnelsen ikke var tilfreds med kvaliteten på prosjektene som BAN formidlet. Screeningen av prosjektene var rett og slett ikke gode nok og mange av prosjektene var ikke modne for såkorninvesteringer. Mange BANs er derfor utviklet til å ikke bare koble investorer og entreprenører sammen, men har også fokus på kompetanseutvikling av aktørene tilknyttet nettverkene (Mason, 2005). Flere BANs tilbyr nå en rekke forskjellige tjenester rettet mot både entreprenøren og investoren. Et eksempel på dette er London Business Angels som tilbyr opplæring og kursing av investorer gjennom programmet ready2invest. Et annet tilsvarende eksempel finnes hos det franske nettverket France angels, som tilbyr programmet business angels school. For entreprenøren er det et nettverk i England, Finance South East, som tilbyr Investment readiness programmes. Programmet skal styrke entreprenøren i møte med potensielle investorer, ved at programmet gir hjelp til utarbeiding av forretningsplan, pitching av ideen og bevisstgjøring av kapitalbehovet til entreprenøren (EBAN, 2006a).

Norske myndigheter har etablert noen såkornfond og noen andre fondsløsninger som ikke er særlig effektive og virkningsfulle mht å forløse vekst i nye bedrifter (Grünfeld et al., /2009). Norges nærmeste naboer har interessante støtteordninger med kapitaltilførsel som virker sammen med BAs. Disse er:

I Sverige: Almi invest og Sting er et offentlig finansiert venturefond som investerer i tidligfaseselskaper

I Danmark: Vækstfonden og Partnerkapital som opererer og coinvesterer med Bas. Fondet er nedlagt, men Vækstfonden forvaltet statlige midler rettet inn mot tidligfaseselskaper.

I Finland: InvestorExtra og VeraVenture er et statlig finsk selskap som opererer med et venturefond. De leder et nettverk av forretningsengler under navnet InvestorExtra.

I Skottland: Scottish Enterprise administrer og forvalter et Co-investment Fund (SCF) ved samarbeider med bl.a. BAs. (Grünfeld et al. 2010).

Private eller offentlige initiativ?

Initiativ for etablering av BAN er ofte avhengig av hvor modent BA-markedet er. De fleste av dagens BAN er etablert på privat initiativ, men noen blir støttet med offentlige midler til administrasjon av nettverkene. Slik støtte forekommer i form av årlige offentlige tilskudd eller som et administrasjonstilskudd per prosjekt som har fått BA-kapital. EBAN mener det er helt nødvendig med offentlige tilskuddordninger for å støtte administrasjonene av nye regionale og lokale BANs. Dette må gjøres ut fra de samfunnsøkonomiske gevinstene som ligger i å bevisstgjøre og tiltrekke seg BAs, som for eksempel at landet vil øke sin attraktivitet for lovende vekstbedrifter og for at privat kapital lokaliseres hos dem.

Figur 4. Utviklingen av BA-markedet (Gullander & Napier, 2003).

I et uformelt kapitalmarked hvor den enkelte BA ikke deltar i et nettverk, vil etablering av BANs ofte være initiert og drevet frem av myndighetene, dvs. en «top-down» modell. Dette gjøres for å stimulere denne delen av kapitalmarkedet, når markedet er umodent og når BAs mangler styrke og evne til å koordinere utviklingen av egne nettverk (Gullander & Napier, 2003). I mer modne BA-markeder som Frankrike, Storbritannia og Tyskland er det mer utbredt med «bottom-up» modeller (Gullander & Napier, 2003). Kanskje dette også er en effekt av VoC-profilen til disse landene?

Skattemessige forhold og skatteinsentiver

Ut fra intervjuer med BAs fra Frankrike, Storbritannia, Tyskland og Norge, kommer ikke skattemessige forhold høyt opp som vurderingskriterium når investeringsvalg gjøres. Særlig er BAs i Storbritannia ikke opptatt av skatt. Her er det liberale insentiver og skatteforhold for de private investorene og slik sett fremstår skatteforhold som lite viktig. Det er de forretningsmessige forholdene som vurderes og som er avgjørende for investeringsbeslutninger. «Alle» er allikevel opptatt av skattemessige forhold som en nasjonal rammebetingelse og har synspunkter og forslag til hvordan landets skattesystem for private investorer og BAs bør endres. (Skjølaas, 2008)

Skatt spiller en viktig rolle ved to faser i BA’s investeringssyklus: 1) på investeringstidspunktet – når egenkapital tilføres bedriften og ved 2) ved exit – når eieren eller BA selger sin eierandel. Et av de viktigste bidragene fra myndighetene til økte investeringer fra BAs, vil være skatteinsentiver og stimuli til både investeringer og ved exit.

Skattereformer som er gjennomført i løpet av de siste 10 årene trekker, på den ene siden, mot flatere skatt. Reformene synes å ha felles trekk ved at skattefundamentene økes, generelle fradragsmuligheter og skattereduserende mekanismer reduseres og systemene forenkles. Samtidig er det en tendens til at arbeidskraft og særlig kapitalgevinster skattlegges lavere enn før. (Schelderup, 2001) På den annen side er det flere land som innfører skatteinsentiver og målrettede skattereduserende tiltak for å fremme nasjonale samfunnsdefinerte behov, for å reparere markedssvikt og for å reparere systemsvikt i de nye generelle (nøytrale) skattesystemene, som for eksempel økt satsing på FoU og skatteinsentiver for økt engasjement fra private investorer og BAs. (Fuest, Clemens et al 2001, Carpenter et.al. 2005). I Europa er det 8 land med betydelige skatteinsentiver spesielt rettet mot BAs tidligfaseinvesteringer. Disse landene er Belgia, Frankrike, Irland, Italia, Tyskland, Luxemburg, Portugal og Storbritannia (Grünfeld et al.2010).

Skattekonkurranse kontra harmonisering (Schelderup, 2001)

De grenseløse mulighetene til investeringer verden over gir økt kapitalmobilitet på tvers av lands grenser. Privatpersoners økte kjøp av fritidsboliger i utlandet er også et eksempel på at privat sparing i eiendom har et geografisk større marked enn før. Samlet sett øker mulighetene til kapitalkanalisering og investeringsvalgene med globaliseringen. Dette legger på ulik måte press på nasjonale myndigheter og politikere, som må sørge for rammebetingelser for fremtidig verdiskaping. Et viktig element her er at landet er attraktivt for næringsinvesteringer og en samfunnsøkonomisk nyttig kanalisering av privat sparing.

Det synes som det kan være grunn til å hevde at de land som i dag har liberale skatteregimer mht. kapitalbeskatning, slik som Storbritannia, er tilhenger av skattekonkurranse og har foretatt en dreining av sine skattesystemer til økt skatt på bl.a. eiendom kombinert med skattekutt og insentiver for å tiltrekke seg kapital til næringsinvesteringer. Disse landene er LMØ-land etter VoC-teorien. Konsekvensene av en økt konkurranse vil bli at de landene som deltar må dreie sin skattelegging bort fra de mobile og elastiske skattefundamentene til økt skatt på immobile kilder (Skjølaas, 2008).

Kampen om kapitalen mellom land er hardere enn kampen om arbeidskraft. Risikokapital og finanskapital har en større mobilitet enn humankapital. Arbeidskraften har ikke den samme frie bevegelse som penger. Oslo-folk vil gå skiturer i Nordmarka og folk i Provence kan ikke tenke seg å flytte vekk fra solskinnet. De nasjonale skattebetingelser for næringslivets investoraktører blir mye viktigere enn før. Nasjonale politikere og reformatorer må derfor utvikle konkurransedyktige skattesystemer som gjør landet attraktivt for innvesteringer, for risikotaking og nyskaping og for å stimulere til økt arbeidsinnsats. I Norge gis det ekstra stimuli til investeringer i bolig og eiendom gjennom lav eiendomsskatt, rentefradragsordninger, verdsettelsesmetoder og systemsvakheten som er i formuesskatten. Dette har ført til en overinvestering i bolig og eiendom. Privat formue og kapital er innelåst i eiendom.

De nye skattesystemene nærmer seg, eller gå i retning av, et likt system for skattelegging av lønnsinntekter, kapitalinntekter og bedriftsinntekter. (EUROPEAN COMMISSION 2004). Denne systemnøytrale effekten er ikke nøytral i virkning. Dette synes å være en erkjennelse hos myndighetene i noen land. De nye skattesystemene har den svakhet at de virker skjevt for ulike bedrifter i ulike livsfaser, for privatpersoners plassering av sin sparekapital og for ulike aktører i risikokapitalmarkedet. For vårt formål er denne skjevheten i virkning særlig interessant å vurdere i forhold til investeringer i ny virksomhet. Erkjennelsen av denne skjeve virkningen har ført til en rekke incentivelementer i landenes skattesystemer. I skattesystemene særlig i Storbritannia og Frankrike er det lagt opp til at skatteinsentiv og skattelette virker sammen med ulike skatteinsentiver som er innført tjener flere formål – både med systemreparasjoner, målrettede politiske tiltak og markedsreparasjoner. Det synes allikevel som de fleste insentivene og risikodempende tiltak i de reformerte skattesystemene har som hovedmål å påvirke investeringsevne og -adferd hos personer, eiere og bedrifter.

Oppsummering, konklusjoner og utviklingstendenser

1) Generelt

«Alle» er opptatt av å styrke sammenhengen mellom kunnskap og kapital, dvs. den forskningsbaserte kunnskap fra bedrifter, institutter og utdanning og den kompetente private kapitalen.

Særlig Storbritannia er et foregangsland når det gjelder nasjonale organisasjoner, fondsløsninger, skatteinsentiver, skatteordninger for BAs og private investorers deltakelse i nye bedrifter.

Franske myndigheter har en uttalt erkjennelse av at oppspart familiebedriftskapital og privat sparekapital er viktig for landets nyskaping.

Norske politikere og myndigheter har i liten grad integrert behovet for økte private eierskap og private investorer i sine virkemidler og i sin nyskapingspolitikk.

2) Våre særnorske utfordringer

Det er ikke storkapitalen som er viktig for små og nystartete bedrifter. Bortsett fra ansvaret til storkapitalisten staten i å bidra til å reparere den markedssvikten. Det som mangler er flere BAs private investorer og eiere som vil og kan investere deler av sin private sparing i «high risk and high R&D».

Staten må følge etter de Private! Dagens innretting og organisering av en «hånd i hånd-løsning» i bl.a. såkornfondene, har vist at dette ikke virker. Alle såkornfond burde organiseres etter samme prinsipp som i statens gaveforsterkningsordning innen FoU. Dvs. at staten følger opp med sine penger, i et forhold til det som private aktører invester. Dette for å erkjenne at staten ikke er en markedsaktør, men skal sørge for at markedet fungerer optimalt. At det er eierne og andre markedsaktører som er de beste til å vurdere risiko, vekst- og nyskapingspotensiale.

Men dette er ikke nok! Mer krevende grep må til! Det må etableres jevngode konkurransevilkår for kanalisering av privat sparing! Offentlige skatteinsentiver og rammebetingelser og lavt risikonivå ved å investere i hus og hytte og i eiendom er så gunstig at den ofte vil trumfe andre investeringsobjekter. Resultatet er en «bred avenue» og en samfunnsøkonomisk uheldig overinvestering fra private aktører i bolig og eiendom og en «smal sti» som gir underinvestering av privat- og kompetent kapital i ny business.

3) Tre utviklingstendenser for BAs og private investorer

De uformelle investorene og BA blir mer formaliserte gjennom organisering av fellesinvesteringer i syndikater og BANs.

BA opererer oftere sammen med venturekapitalister og -fond.

Private investorer og BAs blir mer internasjonale og mindre lokale aktører – globaliseringen – synliggjør investeringsmuligheter i andre regioner og i andre land.

Norge har ikke skattemessige insentiver for BAs og for tidligfaseinvesteringer i nye bedrifter. Hvis det er et norsk politisk mål å styrke privat eierskap, få mer kapital fra personer, private eiere og investorer til investeringer i nye bedrifter, kan inspirasjon og kunnskap hentes fra særlig Storbritannia og Frankrikes skatteordninger. MENON-publikasjon nr. 15/2010 har en beskrivelse av disse landenes ordninger. Dette burde drøftes og vurderes i den skattereformen som nå er i gang i Norge.

Referanser

Borch, O., Isaksen, E., Jenssen, S., Kolvereid, K., Sørheim, R. og Widding, Ø. 2002. Kapitalmarked for nyetablerte bedrifter, Handelshøgskolen i Bodø.

Bryne, M og Anders Saxegaard Mjøen, Business Angels Private investorer med «smarte penger» 18. mai 2007. Innovasjon og Entreprenørskap, BE301E. Masteroppgave i Innovasjon og Entreprenørskap, våren 2007.

Carriere, S.R. 2006. Best Practices in Angels Groups and Angels Syndication. Nesta Creative Investor and bbaa Business angels association, 28.02.07.

EBAN. 2006a. Business Angels, Summary Brief on Private Informal Venture Capital Players, European good practices, juni 2006, 26.02.07.

EBAN. 2006b. Statistics compendium: based on the information provided by EBAN members and networks having responded to the survey, conducted in 2006, Brussels.

EBAN. 2006c. Introduction to Business Angels and Business Angels network activities in Europe, Last update: 01/09/06.

EBAN. 2007. White Paper. Stimulating the European informal venture capital marked.

European Commission. 2002. Benchmarking Business Angels. Enterprise Directorate – General, Brussels: European Commission.

EBAN Sept.2006. SURVEY OF TAX INCENTIVES AVAILABLE TO PRIVATE INFORMAL INVESTORS OR BUSINESS ANGELS IN EUROPE European Tax Handbook 2006.

Gullander, S. & Napier, G. 2003. Handbook in business angel networks – The Nordic case, Stockholm School of Entrepreneurship.

Grünfeld, Leo A, Gjermund Grimsby, Tommy Clausen og Einar Lier Madsen, Veksthus eller såkorn til spille? Evaluering av ordningene for såkornfond under Innovasjon Norge, MENON-publikasjon nr. 5/2009.

Grünfeld, Leo A., Bjørn Harald Hansen, Gjermund Grimsby og Lars E. Eide. 2010 Forretningsengler i Norge – Omfang, betydning og behov for offentlig involvering. MENON-publikasjon nr. 15/2010.

Lumme, A., Mason, C. og Suomi, M. 1998. Informal Venture Capital: Investors, Investments and Policy in Finland. Dordrecht, Kluwer Academic Publisher.

Mason, C. 2005. Informal sources of Venture finance, revised version August 2005, Hunter Centre for Entrepreneurship University of Strathclyde.

Månsson, N. og Landström, H. 2005. Business angels investing at early stages – are they different? Institute of Economic Research, School of Economics and Management, Lund University.

Otterdal, M. 2006. Ekstrem-bedrifter. Dagens Næringsliv, Publisert: 16.10.2006

Grünfeld, A. L. og Hansen, B.H. 2010. MENON Business Economics, Foretningsengler i Norge Rapport 20/2010.

Reitan, B., Sørheim, R., Fossen, S., Myhrvold, T., Waagø, S. 1998. Norske Private Investorer: Den første norske undersøkelse av investeringer i ikke-børsnoterte selskaper. Norges teknisk-naturvitenskaplige universitet, Trondheim.

Reitan, B. og Sørheim, R. 2001. Betydning av eksterne eiere og private investorer – finansielle vilkår for SMB. Magma – Tidsskrift for økonomi og ledelse, Nr. 4, s. 27–39.

Skjølaas, K. 2008. Kompetente kapitaliser i nye vekstbedrifter og kampen om kapitalen. En forstudie av 5 lands skatteinsentiver for privat kapital og Business Angels.

Sohl, Jeffery E. White Paper 2007. The Centre of Venture Research, University of New Hamshire and EBAN.

Sørheim, R. 1999. Det private risikomarkedet i Norge. En agent og transaksjonskost-teoretisk tilnærming. Hovedfagsoppgave i Bedriftsøkonomi, Bodø.

Sørheim, R. og Landström, H. 2001. Informal investors in Norway – A categorization and policy implications. Entrepreneurship and Regional Development, Norges teknisk-naturvitenskaplige universitet, Trondheim.

Sørheim, R. 2003. Informal Investors as Financiers of Entreprenurial Firms in Norway, Dr. polit.-avhandling, Norges teknisk-naturvitenskaplige universitet, Trondheim.

Widding, L.Ø. og Sørheim, R. 2004. Knapphet på kapital. Dagens Næringsliv, 30.08.04, s.2.

Rees, Daniel, (2006) Varieties of Capitalism and Globalization: Liberal bias or happy dualism? Term paper in International Political Economy

Hall, Peter A., Soskice David (2004) Varieties of Capitalism

Fuest, Clemens (University of Cologne, Germany), Huber, Bernd (University of Munich, Germany) og Mintz, Jack (University of Toronto, Canada), Capital Mobility and Tax Competition (2006)

Schjeldrup, Guttorm (2001) Globalisering og økonomisk politikk: Vinnere og tapere, NHH

EUROPEAN COMMISSION Economic aspects of taxation, STRUCTURES OF THE TAXATION SYSTEMS IN THE EUROPEAN UNION: 1995-2004

The usefulness of Tax Incentives for BA and SME-owners. Carpenter m.fl. 2005

1Denne artikkelen bygger på felles arbeid utført av Morten Bryne, Anders Saxegaard Mjøen og Kristian Skjølaas i 2007 og 2008. Se referanselisten.
2Monitorkostnader er knyttet til overvåkning og kontroll av en aktør som handler på vegne av en annen (Sørheim, 1999).
3Dealflow er kontinuerlig strøm av tilbud om investeringsprosjekter (Gullander & Napier, 2003).

Idunn bruker informasjonskapsler (cookies). Ved å fortsette å bruke nettsiden godtar du dette. Klikk her for mer informasjon